Martes, 10 de noviembre de 2015

MENU

Vendrán momentos más complicados, no se debería perder el tiempo

En las últimas semanas, volvieron a hacerse marcadamente explícitas las divergencias existentes entre las políticas monetarias de los principales bancos centrales del mundo desarrollado.

Por un lado, podrían agruparse aquellos países donde sus autoridades monetarias están preocupadas porque la inflación es demasiado baja, pese a las políticas de relajación monetaria llevadas a cabo. Entonces, para ahuyentar el fantasma de la deflación que está acechándolos, han manifestado su disposición a aumentar la apuesta en sus programas de expansión monetaria.

Éste es el caso del Banco Central Europeo (BCE), cuyo presidente, Mario Draghi, ha señalado que el actual programa de compra de títulos –por 60.000 millones de euros mensuales- podría ser aún mayor a partir de diciembre, sin precisar si se ajustaría el ritmo, la cantidad o el tipo de activos a ser comprados.

También desde el Banco de Japón (BoJ), su gobernador, H.Kuroda, ha manifestado que podría aumentarse la cantidad de títulos a adquirir en su ambicioso programa, el cual en sus niveles actuales ya implica que la oferta monetaria se esté expandiendo en un equivalente de más de 650.000 millones de dólares por año.

Asimismo, en los últimos días el Riksbank de Suecia ha anunciado la inminente ampliación de su programa de flexibilización cuantitativa.

Estos son los casos más notorios y recientes entre los 28 bancos centrales que, según el Banco Internacional de Pagos, están llevando a cabo políticas monetarias fuertemente expansivas en la actualidad.

Pero por otra parte, están aquellas naciones donde se  han concluido los programas de flexibilización cuantitativa (EEUU, Gran Bretaña) y que se aprestan a dar nuevos pasos en su proceso de normalización monetaria, proceso que seguramente insuma muchos años en llevarse enteramente a cabo.

En particular, como ha sido ampliamente destacado, la Reserva Federal (FED) pronto dispondrá la primera subida de su tasa básica (FFR) en casi diez años, la que se ubica en un rango entre 0 y 0.25% (0.13%  a la fecha).

Es probable que su aumento ya se resuelva en la próxima reunión del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) que se llevará a cabo a partir del 16 de diciembre.

¿Y en los países emergentes que está sucediendo al respecto?

Allí también hay diferencias muy marcadas en las políticas monetarias.

El Banco Popular de China, por su parte, con el fin de dar un nuevo estímulo a la actividad económica y en ausencia de niveles inflacionarios de consideración (1,6% es la actual tasa anual), redujo nuevamente su tasa básica de interés.

Esta es la sexta baja dispuesta en forma consecutiva, manteniéndose así la impronta expansiva de su política monetaria.

Distinto es el caso de las economías del área latinoamericana.

En la región, los bancos centrales siguen preocupados por las presiones que existen y que aún persistirán para depreciar sus monedas y tratan de atemperar su impacto sobre la inflación.

Claramente entonces, se mueven en una dirección contraria, aumentando sus tasas de referencia. Los casos más recientes, han sido los de Colombia, Chile y también Argentina.

¿Qué derivaciones pueden destacarse del esperado aumento de la tasa de los Fondos Federales (FFR) de la FED?

Un primer punto a resaltar; no debería importar tanto la oportunidad, si el primer aumento es en diciembre o en marzo del año próximo, ni tampoco su magnitud, esto es, si la actual tasa de 0,13% pasa a 0,25% o va a 0,40%.

Lo que es más relevante es el ritmo de aumento esperado. Y allí existe un amplio consenso en cuanto a que sería un ritmo de ajuste lento y gradual. De hecho, esto es lo que ya han descontado los mercados.

Hay otro aspecto que es muy importante para nuestras economías emergentes.

Y ello es resultante de que la FED ha transmitido señales muy confusas sobre sus propósitos y objetivos.

Inicialmente, la permanencia de la tasa básica (FFR) próxima a 0% estaba vinculada al curso futuro de dos variables de la economía de EEUU; la tasa de inflación y  la tasa de desempleo.

Luego, en subsiguientes comunicados, la FED mostró una preocupación creciente por la estabilidad financiera mundial y se inferían algunos temores sobre los posibles impactos que un aumento de su tasa básica -que naturalmente arrastraría a las restantes tasas en la misma dirección-  pudiera tener en los sistemas financieros de aquellos países donde hubo una gran expansión de crédito en los últimos años, claramente en varios países asiáticos y particularmente en China.

Pero en el último comunicado del FOMC (28 de octubre) se removió toda referencia a “los riesgos económicos globales” que figuraba en los anteriores y se ha destacado que próximamente se evaluarán… “los progresos hacia sus objetivos de máximo empleo y de 2% de inflación”. Esto es, vuelven a jerarquizarse y a ser claramente dominantes los aspectos económicos domésticos en EEUU.

Esta falta de claridad en los objetivos de la FED ha tenido ciertamente impacto en los países emergentes. Es que la incertidumbre derivada de metas confusas ha exacerbado algunos temores, ha afectado a los flujos de capital  y también a las paridades cambiarias, generándose en última instancia una mayor volatilidad en nuestros mercados.

A esta altura, si dependiera de nuestros países, la mejor sugerencia que podría hacerse sería “háganlo ya”, sabedores de que ya se ha pagado por adelantado buena parte del precio asociado al aumento de la FFR.

Pero además deberíamos pedir algo más importante; “por favor, que el mensaje del Comité (FOMC) sea claro y preciso”.

Cuanto más claro sea, habrá más tranquilidad futura.

Es que hace casi una década que no se recibe un anuncio de la FED en esta dirección.

Y por tanto, es muy probable que al principio genere una mayor volatilidad.

Por eso que es fundamental la claridad del mensaje.

¿Qué ocurriría con las paridades entre las principales monedas?

Con la expectativa actual de las políticas de la FED, del BCE y del BoJ, es previsible que el dólar se fortalezca aún más respecto al euro y al yen. Pero como Europa y Japón exportarían presiones deflacionarias al resto del mundo y en particular a EEUU, ello pondría coto a la variación esperada de la FFR en términos nominales, reforzando la previsión de un ajuste muy gradual de la misma.

¿Y en los países emergentes?

Para aquellos países que adoptan un régimen de tipo de cambio fijo o cuasi-fijo, como es el caso de la mayoría de los países asiáticos, el aumento de la FFR conduciría  inevitablemente al alza de sus tasas de interés domésticas.

En cambio, para aquellos que tienen mayor flexibilidad cambiaria, el aumento de la FFR provocaría una mayor presión a la depreciación de sus monedas domésticas. En cuánto deberían ajustarse los tipos de cambio va a depender de la intensidad de la movida. Y esta última también sería clave para establecer el aumento que los bancos centrales deberían disponer en sus tasas de interés en pesos para atemperar el impacto de la devaluación  sobre la inflación doméstica.

En síntesis; un aumento de la tasa de básica de la FED tiene efectos directos en los intereses y/o en los tipos de cambio.

Y ello impacta en el servicio de la deuda, tanto de la que esté nominada en moneda extranjera como también de aquella que lo está en moneda nacional.

Este aumento de las tasas puede erosionar aún más la desaceleración del ritmo de variación  la actividad económica. Y ello coadyuvará a hacer más pesado el servicio de la deuda.

Ahora bien, si atendemos a los requerimientos necesarios para caminar en dirección a la estabilización financiera;  un aumento de la tasa básica de la FED, que como sabemos empujaría al alza a todas las tasas de interés, ¿no iría en la dirección apropiada hacia ese objetivo?

A esta altura, hay bastante consenso en cuanto a que un aumento en la FFR ayudaría al logro de la estabilización financiera. Y está claro que los principales bancos centrales del mundo deben velar por ella, como uno de sus principales objetivos.

Como es sabido, las tasas básicas de interés  aún permanecen atrapadas en niveles próximos a cero y lo han estado por un largo tiempo. Ello implicó que las acciones en las principales bolsas del mundo tuvieran un marcado aumento en sus valores.

Por ejemplo, considerando el índice de Standard & Poor´s 500, que se basa en la capitalización bursátil de 500 de las principales empresas en EEUU, si tomáramos su cotización en el punto más bajo de la recordada crisis sub-prime  y lo comparáramos con el actual, prácticamente ha triplicado su valor.

Con tasas que vayan creciendo ya no habría rentabilidad garantizada en la bolsa. El riesgo tendería a aumentar y por consiguiente habría más volatilidad en los mercados de acciones.

Es que los bancos centrales deberían progresivamente perder capacidad de incidencia en los mercados de renta variable; y poco a poco, debería ganar fuerza el funcionamiento de los mercados en detrimento de los estímulos monetarios.

Los bonos de larga duración lentamente ya están recuperando su rol de cobertura ante las caídas en la bolsa. Para ser más claros, tiende a restablecerse la correlación negativa que siempre existió entre bonos y acciones. Ya no suben y bajan a la vez, como lo hacían en el auge de los programas de compra de títulos (QE)  en EEUU y en Gran Bretaña.

Claramente vendrán tiempos más complicados para nuestras economías. Con costos financieros algo más elevados. Con más volatilidad. Pero se confía en que aún habrá tiempo y margen suficiente para realizar aquellos ajustes requeridos para atemperar su impacto. No debería  haber dudas al respecto.

Pero no se debería perder el tiempo.

Luis Mosca

Autor: Luis Mosca

Economista -Lic.en Economía, Vice-Ministro de Economía y Finanzas (1985-89). Presidente de la Comisión para el Desarrollo de la Inversión (1986-89). Ministro de Economía y Finanzas (1995-2000). Gobernador ante organismos internacionales: Bco. Mundial, FMI y BID (1995-) Ex Director de Apex Consultores (1990-95). Ex Director de Fides Consultores (2000-03). Consultor del Banco Mundial y del BID (1990-95). Ayudantía en Política Fiscal de la FCCEE de la UDELAR (1980-81). Director y asesor de varias empresas de nuestro medio.